长盈策略 9月加息？华尔街开始押注美联储极限紧缩剧本

最新迹象显示，华尔街的债券交易员近来正纷纷建仓，押注美联储未来数月将多次加息，其中部分交易员甚至预期最早在9月的政策会议上就会采取行动。

这一现象在与美联储政策利率高度绑定的有担保隔夜融资利率(SOFR)期权市场上，表现得尤为明显。自上周五美国公布了出人意料的强劲非农就业报告并引发债市暴跌以来，期权交易员们便开始持续加大对加息的押注。

上周五该期权市场交易异常活跃，多笔交易都押注今年至少会加息一次，SOFR期权的成交量和未平仓合约数量均飙升至了远超常态的水平。

尽管此后因原油和股市重挫引发避险情绪、导致现货债市略有回升，但期权市场的看跌防守动作依然坚决。其中一笔引人注目的交易甚至押注到9月中旬会议时至少加息一次，甚至可能加息两次。

这场向鹰派防御的迅猛倒戈，直接诱因是5月份美国非农就业人数突破了所有业内预测。这一强劲数据释放了清晰的信号：美国劳动力市场或许正彻底摆脱长期以来的招聘低迷状态。

而紧接着，今晚市场也将迎来关键的美国5月CPI数据，业内人士普遍预期该报告将显示物价压力持续存在。

道明证券美国利率策略主管Gennadiy Goldberg表示，“强劲的非农数据与令人不安的高通胀相结合，使得市场认为美联储不得不收紧政策的概率更高。这使得收益率持续处于高位，尽管股市的避险情绪似乎正在为债市收益率提供一定的顶部缓冲。

期权市场的看跌(收益率看涨)情绪，在期货市场上也得到了共振。目前期货市场预计，美联储年底前加息25个基点的可能性为100%。美国商品期货交易委员会(CFTC)的最新持仓报告显示，在非农就业数据发布前夕，杠杆基金在SOFR期货上的净空头头寸就已经飙升至有纪录以来的最高峰。

花旗集团策略师David Bieber在周二的一份报告中写道：“做空动能依然占据主导地位。”

当然，这些杠杆空头头寸也可能与针对现货或掉期的基差交易等策略有关，同时也可能涉及凸性对冲或纯粹的方向性押注。

若市场对加息的信心开始动摇，不断加深的看跌期货头寸将使SOFR期货容易受到空头回补资金的冲击。例如，若周三公布的5月CPI数据低于预期，可能会抑制此类头寸；反之，若强于预期，则可能成为更多押注鹰派的期权资金涌入的跳板。

“逼宫”沃什

显然，上述固定收益市场衍生品合约的动向表明，华尔街利率和债券交易员们正向凯文·沃什执掌的美联储，发出一个明确无误的警告：现行的利率水平并不够高。

在大量经济数据促使交易员预期美联储可能提前加息后，对政策敏感的美国两年期国债收益率已飙升至一年多以来的最高水平——目前两年期美债收益率约为4.15%，远高于美联储当前3.5%至3.75%的政策区间，这种背离始于今年3月。

“请告诉我，当前利率究竟在何处具有限制性，”Brandywine Global Investment Management的投资组合经理Jack McIntyre表示。“除非出现转机，否则美债收益率料将维持上行趋势。”

美债收益率的上涨已蔓延至整条收益率曲线，这也为美联储决策者及其新任主席凯文·沃什营造了紧张的背景——沃什将于下周主持其上任后的首次会议及新闻发布会。

沃什此前曾基于政策具有紧缩性的观点主张降息，如今却面临着债券市场日益加剧的担忧——即美联储可能已落后于形势；此外，许多央行官员也对通胀感到担忧，并不排除未来加息的可能性。

Brandywine的McIntyre表示，鉴于经济展现出的韧性，该公司仍对美国利率敞口持低配立场，且短期内看不到国债资产具备多么诱人的核心配置价值。与此同时，另一些机构则担忧美国经济有滑向“过热”的风险。

“时隔许久，我们首次开始考虑美国经济可能真正过热的场景，”RBC全球资产管理公司BlueBay美国固定收益部主管Andrzej Skiba表示，他重点提到了在原本就极为强劲的经济底色上，AI领域正迎来爆发式的资本开支。

Skiba补充称，经济过热虽然目前还不是他的基准预测场景，但在看清沃什究竟会展现出“鸽派”还是“鹰派”姿态之前，他正选择将自身的利率风险敞口牢牢锚定在基准线附近，静观其变。

事实上，当前美国短期收益率与政策利率之间的背离，不免会让人联想到2021年底至2022年初的市场名场面。彼时，市场同样大幅跑在了美联储的决策前面，而按下葫芦起了瓢的美联储最终也不得不开启了一轮史诗级的暴烈加息，以遏制失控的通胀。

“目前的辩论焦点正在发生转移：一是劳动力市场这一核心就业目标是否在重新加速，二是现行的货币政策最初究竟算不算得上‘具有限制性’，”巴克莱银行由Anshul Pradhan领衔的利率策略团队在上周五就业数据发布后的一份报告中写道，“如果政策根本谈不上紧缩，那么底层的中性利率假定就必须向上修正。而这种重新定价将颠覆整条美债收益率曲线，绝不仅仅局限于短端。”

毫无疑问，本周三即将揭晓的5月份CPI数据，将拥有引爆利率定价和美联储政策预期的巨大能量。WisdomTree投资策略主管Kevin Flanagan指出，“如果CPI未显示通胀明显加剧，那么债市抛售的幅度将受到限制，甚至完全有可能催生一轮短暂的‘久旱逢甘霖’式的修复性反弹。但对于整个美国国债市场而言，底层的核心核心逻辑可能已经变了——各期限国债收益率全面步入‘4%时代’，或许正在成为新常态。”